中金公司：大秦铁路(601006)理解基本面防御性

　　【研究报告内容摘要】

　　债券方案设计合理。大秦铁路通过董事会决议，拟发行135亿元的债券，其中60亿元为3年期，75亿元为5年期。利率采用固定利率，将通过网下询价决定具体利率水平。另外，中国铁路建设投资公司将作为本次债券发行的担保机构。我们认为其发行规模亦控制得较为合理，基本满足了公司2008年以后资本开支的资金缺口。保守估计每年可带来2.25亿元（税后）从财务成本的节省。

　　西煤东运能力瓶颈仍存在。根据发改委综合运输研究所的数据，2007年“三西”地区煤炭外运量为8.84亿吨，其中铁路外运量为7.11亿吨，其他的1.73亿吨要通过其他方式（主要是公路）完成。鉴于铁路运输相对公路运输较大的成本优势，以上的事实显示西煤东运铁路运力仍存在一定程度的供给不足问题。

　　2009年大秦线运力利用率有很高的安全保障。首先，从供给方分析，煤炭下水港的产能扩张为西煤东运通道的产能利用率提供了港口接卸保障；其次，从需求方分析，南方省份的煤炭需求使得西煤东运产能有了需求保障；再次，目前“三西”煤炭公路运输量为西煤东运的产能利用率提供进一步的缓冲。预计只有2009年南方省份的煤炭需求同比下降15%以上，西煤东运通道利用率才有可能受到挤压（表3）；最后，大秦线在西煤东运通道中的区位成本优势使得其运力保障安全系数更高。

　　维持“推荐”投资评级。由于债券的关键细节利率仍未确定，我们维持原有盈利预测不变，相应的，维持12.15元/股的DCF估值不变。通过以上的分析可以看出大秦铁路的基本面具有极高的防御性，具备较高的行业配置价值。资产注入仍是公司最主要的投资看点。然而，由于资产注入的时点以及具体增厚效应仍存在一定的不确定性，因此短期内投资者应把握的还是其现有资产的防御性及配置价值。目前公司股价相当于2008年市盈率18.8倍，处于A股交通基础设施的中端，相对不考虑资产注入的DCF估值及重置成本分别折让1.5%及8.8%，具有一定的安全边际。重申“推荐”投资评级。