铁路建设业：关注央企两大龙头

　　基本不受经济下滑影响

　　上世纪80-90年代，国家将公路建设列为发展重点，而对铁路建设投资相对不足。近年来，随着我国经济发展，铁路运力瓶颈逐步显现。根据铁道部的资料，目前我国铁路网大约仅能满足国内需求的40％。为了解决近年来铁路建设投资滞后的问题，国家出台了一系列政策来加大铁路投资力度，我国铁路建设进入了一个新的快速发展阶段，铁路建设行业受经济下行周期以及宏观调控的影响较小。

　　首先，需求因素来看，运力瓶颈逐步显现。从1991年至2007年，国内铁路营运里程从大约5.78万公里增至7.80万公里，年复合增长率为1.8％，该比率远低于同期国内公路里程4.5％的年复合增长率。与世界上其他国家相比，我国人均铁路营运里程也有较大距离，即使与其他亚洲发展中国家相比也有一定差距。 近几年，虽然国内铁路基本建设的投资增速快于公路建设，但其投资规模远低于公路建设的投资规模，随着近几年经济的高增长，国内铁路网面临的压力增大。

　　其次，政策扶持加大投资力度。尽管国家从宏观层面对经济进行调控，但对于那些制约国民经济发展水平的瓶颈行业，国家将会加大这些行业的政策扶持力度。目前我国铁路运输及铁路基础设施不足已经成为制约经济发展的主要障碍。为了解决近年来铁路建设投资滞后的问题，国家加大了铁路投资力度，我国铁路建设进入了一个新的快速发展阶段。

　　第三，资金来源更加多元化。目前铁路投资主要由政府主导，资金主要来源于铁道部，2007年完成的铁路基本建设投资资金中，铁道部资金占比达83.5％，地方政府和企业资金占比为16.5％。未来三年铁路建设投资额将达9000多亿元，存在着巨大的资金缺口。随着铁路投融资体制改革的发展，地方政府和境内外各类社会资金将越来越多地投资于铁路建设，较大幅度提高项目直接融资比重，铁路投资资金不足的局面将逐步得到缓解，铁路建设高速发展的局面仍将延续。 第四，供给因素，铁路建设市场将逐步放开。2004年以前，国内铁路建设市场的竞争相对有限，直到2004年底，仅有中国中铁（601390）、中国铁建（601186）两大铁路工程建设集团才有资格获准承接铁路建设项目。但是，2004年12月和2006年4月，铁道部与建设部发布通知，允许具有其他类型基础设施建设（如公路、港口、民用设施等）总承包资质的企业进入国内铁路建设市场，鼓励国内铁路建设行业竞争。国内铁路建设市场将逐步放开。

　　关注两大龙头垄断公司

　　总体来说，在宏观经济调控和通胀压力依然存在的情况下，调控对铁路建设子行业影响较小，行业的增长预期依然明确，“弱周期性”将越来越明显。随着整个市场系统性风险的释放，铁路建设行业的估值水平大幅下降，整体估值水平趋于合理。我们看好由政府投资主导的铁路建设行业。上市公司层面，建议继续关注实力雄厚、工程项目储备丰富、业绩成长预期明确的国有龙头企业，如中国中铁（601390）、中国铁建（601186）。可以看出，中国中铁、中国铁建的估值水平显著高于国外同类上市公司，但是中国中铁、中国铁建的成长性高于国外同类上市公司，因此我们认为这种高估值具有一定的合理性。